期貨市場(chǎng)論文-我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)有效性的實(shí)證分析.doc

期貨市場(chǎng)論文-我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)有效性的實(shí)證分析【摘要】黃金因?yàn)槠浼嬗胸泿?、商品和金融三大屬性的特征歷來(lái)受到人們的重視。自黃金期貨在上海期貨交易所上市，填補(bǔ)了我國(guó)長(zhǎng)期缺乏金融期貨的空白。管理層與市場(chǎng)各參與主體對(duì)黃金期貨給予很高的期望與關(guān)注，因此研究上海黃金期貨市場(chǎng)的有效性具有重要意義。本文通過(guò)運(yùn)用游程檢驗(yàn)、ADF單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)與計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，對(duì)上海期貨交易所黃金期貨市場(chǎng)的有效性進(jìn)行了實(shí)證分析。結(jié)果表明，上海黃金期貨市場(chǎng)尚未達(dá)到有效，并且黃金現(xiàn)貨價(jià)格單向引導(dǎo)期貨價(jià)格，我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)還有待改善。【關(guān)鍵詞】黃金期貨有效市場(chǎng)游程檢驗(yàn)ADF單位根檢驗(yàn)協(xié)整檢驗(yàn)一、引言1、選題背景和意義近年來(lái)隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，我國(guó)糧食、能源和工業(yè)原材料等的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)愈來(lái)愈大，需要相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理和分散渠道；再者，中國(guó)日益融入到國(guó)際市場(chǎng)體系中，將面臨更多的不確定因素和更激烈的競(jìng)爭(zhēng)，因此一個(gè)具備套期保值和平抑價(jià)格波動(dòng)等功能的有效黃金期貨市場(chǎng)是非常必要的。黃金期貨市場(chǎng)的套期保值、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能的發(fā)揮依賴(lài)于期貨市場(chǎng)的有效性，因此對(duì)于黃金期貨市場(chǎng)有效性問(wèn)題的研究日益成為一個(gè)不可回避的現(xiàn)實(shí)任務(wù)，這一研究對(duì)于中國(guó)政府、生產(chǎn)者或是市場(chǎng)參與者都至關(guān)重要。2、本文的研究方法和思路本文選取2008年7月至2009年2月的黃金期貨價(jià)格數(shù)據(jù)對(duì)期貨市場(chǎng)的有效性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。游程檢驗(yàn)主要分析黃金期貨價(jià)格是否存在趨勢(shì)性，而協(xié)整檢驗(yàn)是絕對(duì)意義上的有效性檢驗(yàn)，若兩檢驗(yàn)均通過(guò)，則表明我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)是有效的。根據(jù)這一思路，本文的具體章節(jié)安排如下：第一章為緒論，概述了本文的選題背景和意義；第二章是理論部分，簡(jiǎn)單概括了有效市場(chǎng)理論的發(fā)展與內(nèi)涵；第三章說(shuō)明了本文檢驗(yàn)方法選擇以及模型框架構(gòu)筑，并根據(jù)近兩年黃金期貨市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析。第四章是對(duì)分析結(jié)果的總結(jié)。二、有效市場(chǎng)理論的發(fā)展與內(nèi)涵1、有效市場(chǎng)理論的主要內(nèi)容和發(fā)展歷史市場(chǎng)有效性理論的產(chǎn)生是一個(gè)發(fā)展的過(guò)程。最早的有效市場(chǎng)理論的研究產(chǎn)生于證券市場(chǎng)，而真正研究市場(chǎng)有效性問(wèn)題是從研究隨機(jī)游走行為開(kāi)始的。法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴歇利埃最早運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法研究股票價(jià)格與收益問(wèn)題，并率先論述和檢驗(yàn)了隨機(jī)游走模型。其后，薩繆爾森和曼德伯魯特經(jīng)過(guò)嚴(yán)格論證，認(rèn)為：若信息流動(dòng)不受阻礙，且不存在交易成本，那么證券市場(chǎng)次日的價(jià)格變化將只反映次日的消息，且不與今日價(jià)格變動(dòng)相關(guān)。此外，二十世紀(jì)五六十年代，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界就單一證券價(jià)格和市場(chǎng)平均證券價(jià)格波動(dòng)狀態(tài)進(jìn)行研究時(shí)，發(fā)現(xiàn)證券價(jià)格隨機(jī)波動(dòng)的狀態(tài)與價(jià)格全面反映證券市場(chǎng)信息傳播狀況相吻合。有效市場(chǎng)理論最早由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩繆爾森和尤金法瑪于1965年正式提出。法瑪對(duì)有效市場(chǎng)理論進(jìn)行了全面闡述，并提出了一個(gè)被普遍接受的有效市場(chǎng)定義：在一個(gè)證券市場(chǎng)中，如果證券價(jià)格完全反映了所有可獲得的相關(guān)信息，每一種證券的價(jià)格和其內(nèi)在投資價(jià)值相一致，并能夠根據(jù)新的信息進(jìn)行完全和迅速的調(diào)整，那么就稱(chēng)這樣的市場(chǎng)為有效市場(chǎng)。法瑪在提出有效市場(chǎng)的概念性表述后，為使其經(jīng)濟(jì)含義能得到實(shí)證檢驗(yàn)，又引入理性投資和競(jìng)爭(zhēng)均衡的思想，建立了一系列數(shù)理模型用于描述有效市場(chǎng)命題。如關(guān)于市場(chǎng)有效性的未來(lái)價(jià)格概率密度函數(shù)、公平博弈模型以及隨機(jī)游走模型等?？紤]到證券市場(chǎng)的自身缺陷，1978年詹森提出了一個(gè)更具現(xiàn)實(shí)意義的市場(chǎng)有效性定義：即市場(chǎng)有效性是指根據(jù)某一信息集做出的決策，不可能給投資者帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。2、有效市場(chǎng)理論的內(nèi)涵早期的有效市場(chǎng)理論主要研究證券價(jià)格對(duì)有關(guān)信息反應(yīng)的速度及敏感程度。法瑪認(rèn)為，在一個(gè)有效的證券市場(chǎng)中信息完全反映在價(jià)格之中，證券價(jià)格既充分地反映了該證券的基本因素和風(fēng)險(xiǎn)因素，也表現(xiàn)了該證券的預(yù)期收益，其即時(shí)市場(chǎng)價(jià)格是該證券真實(shí)價(jià)值的最優(yōu)估計(jì)。由于金融衍生品市場(chǎng)與證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的相似性，有效市場(chǎng)理論同樣適用于黃金期貨市場(chǎng)。在有效的黃金期貨市場(chǎng)當(dāng)中，黃金期貨投資者無(wú)法通過(guò)利用某一信息集合來(lái)形成買(mǎi)賣(mài)決策賺取超過(guò)正常水平的利潤(rùn)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上講，就是指沒(méi)有人能持續(xù)獲得超額收益。有效市場(chǎng)是黃金期貨市場(chǎng)成熟的標(biāo)志，也是黃金期貨市場(chǎng)建設(shè)和發(fā)展的目標(biāo)。有效市場(chǎng)理論的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義是：期貨市場(chǎng)能夠?qū)B續(xù)的、不可預(yù)期的信息流做出迅速、合理的反應(yīng)，期貨價(jià)格曲線上的任一點(diǎn)的價(jià)格都最真實(shí)、最準(zhǔn)確地反映了該期貨在該時(shí)點(diǎn)的全部信息，每個(gè)期貨的內(nèi)在價(jià)值均通過(guò)其市場(chǎng)價(jià)格得到合理體現(xiàn)，市場(chǎng)各交易者的邊際投資收益率趨于一致，投資者收益率與市場(chǎng)平均收益率之間只能存在較小的隨機(jī)差，且其差異范圍通常包含在交易費(fèi)用之中。由此可見(jiàn)，有效市場(chǎng)體現(xiàn)了“競(jìng)爭(zhēng)均衡”這一經(jīng)濟(jì)學(xué)中的理想狀態(tài)。三、我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)有效性的實(shí)證分析1、數(shù)據(jù)的選取與處理與起步較早的銅、鋁期貨不同，上海黃金期貨于2008年1月9日才正式上市，可供做實(shí)證分析的數(shù)據(jù)相對(duì)較少。本文采用文華財(cái)經(jīng)軟件提供的滬金指數(shù)的收盤(pán)價(jià)格作為上海黃金期貨的收盤(pán)價(jià)格，主要原因是滬金指數(shù)反映的是黃金期貨市場(chǎng)價(jià)格“重心”的變化趨勢(shì)，是根據(jù)每個(gè)品種的持倉(cāng)量和成交量權(quán)重，做出的反映整個(gè)市場(chǎng)走勢(shì)的指數(shù)，并且更加客觀與科學(xué)，具有良好的連續(xù)性。黃金現(xiàn)貨數(shù)據(jù)采用上海黃金交易所Au（TD）延期交收業(yè)務(wù)每日收盤(pán)價(jià)。主要原因是其與上海黃金期貨一樣，交割成色均為99.95的黃金，并且是國(guó)內(nèi)目前交易量最大的黃金交易，其價(jià)格具有代表性，再者其的延期交割性可以與滬金指數(shù)完全匹配符合協(xié)整檢驗(yàn)理論的要求，方便實(shí)證分析。時(shí)間跨度為2008年7月31日至2009年2月2日共128個(gè)交易數(shù)據(jù)。本文應(yīng)用Eviews5.0軟件對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。2、實(shí)證過(guò)程及結(jié)果分析（1）游程檢驗(yàn)結(jié)果及分析用“1”和“2”分別表示黃金期貨價(jià)格的上漲P0與下跌P15.49，8.023.84；最大特征值統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)有64.9314.26，8.023.84，所以拒絕原假設(shè)H0，得出結(jié)論為：滬金指數(shù)與Au（TD）價(jià)格序列存在協(xié)整關(guān)系。但是，顯示約束參數(shù)=-0.0325，=1.666，不符合有效市場(chǎng)假說(shuō)中的參數(shù)約束條件：=0、=1，因此認(rèn)為黃金期貨市場(chǎng)存在非有效因素。四、結(jié)論上海黃金期貨市場(chǎng)上的黃金期貨價(jià)格漲跌不存在明顯的趨勢(shì)性；同時(shí)，上海黃金期貨市場(chǎng)滿(mǎn)足市場(chǎng)有效性的第一個(gè)條件，即與黃金現(xiàn)貨市場(chǎng)可協(xié)整條件；因此，存在非常弱的證據(jù)表明該市場(chǎng)有效，但不滿(mǎn)足重要的協(xié)整方程的無(wú)偏估計(jì)條件與協(xié)整向量約束條件，所以綜合考慮，本文認(rèn)為上海黃金市場(chǎng)是非有效的。我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)非有效的主要原因可能是由于上海黃金期貨成立時(shí)間不長(zhǎng)，期初投機(jī)過(guò)度，并且其交易主要參考發(fā)展相對(duì)成熟的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格來(lái)進(jìn)行的。所以，相關(guān)部門(mén)有必要采取一些措施來(lái)培育市場(chǎng)，健全市場(chǎng)，活躍市場(chǎng)，促進(jìn)我國(guó)黃金市場(chǎng)的積極健康發(fā)展，使黃金期貨市場(chǎng)在整個(gè)金融市場(chǎng)發(fā)展中起到應(yīng)有的作用?！緟⒖嘉墨I(xiàn)】1侯曉鴻、曾繼民、李一智等：市場(chǎng)弱有效檢驗(yàn)方法研究兼論我國(guó)商品期貨市場(chǎng)效率J.管理工程學(xué)報(bào)，2000（1）。2姜青舫、陳方正：風(fēng)險(xiǎn)度量原理M.同濟(jì)大學(xué)出版社，2000.3周潔卿：中國(guó)黃金市場(chǎng)研究M.上海三聯(lián)書(shū)店出版社，2002.4華仁海、仲偉?。荷虾Ｆ谪浗灰姿谪泝r(jià)格有效性的實(shí)證研究J.數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2003（1）。5劉曙光、胡再勇：黃金價(jià)格的長(zhǎng)期決定因素穩(wěn)定性分析J.世界經(jīng)濟(jì)研究，2008（2）。6霍明等：黃金交易M.機(jī)械工業(yè)出版社，2008.7華仁海、仲偉俊：上海期貨交易所期貨價(jià)格有效性的實(shí)證檢驗(yàn)J。數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2003（1）。8BrianL：ApowerGARCHexaminationofthegoldmarketJ.ResearchinInternationalBusinessandFinance，2007（6）。9R