宏觀經(jīng)濟(jì)展望

1、摘要2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍將面臨著繼續(xù)下行的壓力，反映總需求的消費(fèi)、投資、進(jìn)出口將會(huì)呈現(xiàn)出不同程度的走弱。消費(fèi)方面，居民消費(fèi)受到杠桿壓力的影響，汽車(chē)消費(fèi)難改疲軟態(tài)勢(shì)；投資方面，制造業(yè)投資受利潤(rùn)下滑影響，在2019年將難以繼續(xù)較快增長(zhǎng)，房地產(chǎn)投資更多需要看政策層面的變化，而基建投資則受制于地方政府債務(wù)壓力和政府性基金收入的制約；進(jìn)出口方面，仍然需要密切關(guān)注中美貿(mào)易談判進(jìn)程。在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下，年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)提出要加大逆周期調(diào)節(jié)力度， 貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健中性但實(shí)際偏寬松，在貨幣政策與宏觀審慎政策的雙支柱框架下， 通過(guò)多種貨幣政策工具加大對(duì)中小企業(yè)融資的支持力度，財(cái)政政策

2、也將更加積極，2019年 中央財(cái)政赤字率水平將有所提高。但當(dāng)前的主要矛盾是“寬貨幣”向“寬信用”的傳導(dǎo)渠道受阻，主要原因是宏觀杠桿率依然很高，難有進(jìn)一步提升的空間，這背后實(shí)際反映的過(guò)去依賴(lài)“寬貨幣”-“寬信用”-投資驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式難以持續(xù)。在此背景下，通脹風(fēng)險(xiǎn)降低，警惕流動(dòng)性陷阱以及通縮風(fēng)險(xiǎn)。海外方面，美債收益率水平再次出現(xiàn)倒掛，經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂在市場(chǎng)中愈加濃厚，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏放緩，這一定程度上減輕人民幣貶值壓力。2019年，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率有進(jìn)一步下行的空間，我們認(rèn)為債券市場(chǎng)的牛市行情仍將延續(xù)，而A股災(zāi)經(jīng)歷了一整年的下跌之后，整體的估值水平已經(jīng)處于歷史性低位，同時(shí)隨著逆周期政策的對(duì)沖以及結(jié)構(gòu)

3、性改革的推進(jìn)，有助風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，長(zhǎng)期性投資機(jī)會(huì)開(kāi)始顯現(xiàn)。目錄1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期對(duì)沖力度3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕4、利率債仍是配置方向，股市長(zhǎng)期性投資機(jī)會(huì)顯現(xiàn)66991212151518181、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力2121社零消費(fèi)增速仍然處于下行趨勢(shì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額：當(dāng)月同比24 % 242018年1月至11月社零總體延續(xù)下行趨勢(shì)，社零實(shí)際累計(jì)同比增速回落到7.1，經(jīng)濟(jì)下行壓力疊加居民收入水平下降使得社零消費(fèi)總體呈現(xiàn)下行壓力。目前的增速水平與2002年的水平較為接近。01-1203-1205-1207-1209-1211-1

4、213-1215-1217-12社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力可支配收入下行抑制居民消費(fèi)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入及支出20 % 20央行問(wèn)卷調(diào)查顯示居民未 來(lái)收入信心指數(shù)今年前三 季度分別是54.2、53.5 、886603-Q404-Q405-Q406-Q407-Q408-Q409-Q410-Q411-Q412-Q413-Q414-Q415-Q416-Q417-Q4城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計(jì)同比城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出:累計(jì)同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1010121214141616181852.7。在經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn) 一步下行的壓力下，該指標(biāo)預(yù)計(jì)將會(huì)進(jìn)

5、一步下降。1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力1.360.0同新興市場(chǎng)相比，中國(guó)居民部分的杠桿率已經(jīng)處于較高位置并且還有繼續(xù)向上的趨勢(shì)，高杠桿的存在多是由于居民加杠桿購(gòu)房造成的，這也在很大程度上抑制了居民消費(fèi)水平。50.040.030.020.010.00.0數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)際清算銀行、愛(ài)建證券研究所01.03.2008居民杠桿率遠(yuǎn)超新興市場(chǎng)水平01.07.200801.11.200801.03.200901.07.200901.11.200901.03.201001.07.201001.11.201001.03.201101.07.201101.11.2011居民部門(mén)杠桿率01.03.2012中國(guó)

6、01.07.201201.11.201201.03.2013新興市場(chǎng)01.07.201301.11.201301.03.201401.07.201401.11.201401.03.201501.07.201501.11.201501.03.201601.07.201601.11.201601.03.201701.07.201701.11.201701.03.2018-14-10-7001072014301、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力21402850%60 %社零消費(fèi)中汽車(chē)消費(fèi)拖累明顯乘用車(chē)銷(xiāo)量與庫(kù)存汽車(chē)消費(fèi)是社零消費(fèi)中規(guī)模最大的一項(xiàng)，然而今年汽車(chē)消費(fèi)出現(xiàn)了較大幅度的下滑，這主要是收到經(jīng)濟(jì)基

7、本面下行壓力的影響，居民對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的悲觀情緒影響了其消費(fèi)偏好。-2013-1214-1215-1216-1217-12銷(xiāo)量:零售:狹義乘用車(chē):當(dāng)月同比(右軸)庫(kù)存:乘用車(chē):同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力固定資產(chǎn)投資延續(xù)回落趨勢(shì)固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比%16161010121214142018年1月-11月固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速5.9， 較去年同期的7.2相比有所下滑。886614-1215-1216-12固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比17-12數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力制造業(yè)投資增速難以延續(xù)，地產(chǎn)投資或繼續(xù)下滑，期待基建增速改善2424固定資產(chǎn)

8、投資累計(jì)同比：房地產(chǎn)業(yè)、基建及制造業(yè)%2727分項(xiàng)來(lái)看，1-11月制造業(yè)投資累計(jì)增速9.5，較21212017年同期4.1相比回升991212151518185.4個(gè)百分點(diǎn)；1-11月房地產(chǎn)投資累計(jì)增速9.7，與去年同期相比上升2.2， 1-11月基建投資累計(jì)增速14-1215-1216-1217-12固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比固定資產(chǎn)投資完成額:房地產(chǎn)業(yè):累計(jì)同比33663.7，較去年同期大幅下降16.4 。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力%制造業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下滑制造業(yè)利潤(rùn)總額與固定資產(chǎn)投資完成額2724

9、%2118151296314-12468101214雖然制造業(yè)投資與去年 同期相比有較大幅度的 回升，但是可以看到， 制造業(yè)利潤(rùn)總額的累計(jì) 增速已經(jīng)呈現(xiàn)下降趨勢(shì)， 工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)一般領(lǐng)先 制造業(yè)投資的時(shí)間在一 年左右。制造業(yè)企業(yè)的 盈利水平會(huì)有一定程度 修正，但也不會(huì)出現(xiàn)大 幅回落。16-1217-12固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比(右軸)15-12制造業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力預(yù)計(jì)明年房地產(chǎn)投資增速回落，但還要關(guān)注相關(guān)政策變化房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資與銷(xiāo)售面積70%5660495020281021014-107年初市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)投資增速并不樂(lè)觀，但截止

10、到11月份，房地產(chǎn)投資累計(jì)增速為35429.7。商品房銷(xiāo)售面積約領(lǐng)先房地產(chǎn)投資增速在2-3個(gè)季度左右，因此預(yù)計(jì)明年房地產(chǎn)投資增速會(huì)有所回落。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比(右軸)商品房銷(xiāo)售面積:累計(jì)同比-20403099-1201-1203-1205-1207-1209-1211-1213-1215-1217-120數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind18-0118-02地方政府債務(wù)余額323016800034171000361740004038177000421800001、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力4418300046基建投資難出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)地方政府債務(wù)余額與政府性基金億元%從地方政府債務(wù)余額來(lái) 看，20

11、19年的余額可能 會(huì)創(chuàng)下新高，但是地方 政府最重要的一項(xiàng)收入 來(lái)源-政府性基金收入 增速卻一直在下降，未 來(lái)基建投資可能更多需 要依靠中央財(cái)政來(lái)完成。地方本級(jí)政府性基金收入:國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入:累計(jì)同比(右軸)16500017-1117-1218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-11數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind0.240-200.27200.30400.3380601、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力0.361000.39120億元%基建投資難出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)土地拍賣(mài)情況從政府性基金收入占比以及土地拍賣(mài)情況來(lái)看，土地拍賣(mài)成交約領(lǐng)先其3個(gè)月左右，這也就意味著政

12、府性基金收入的未來(lái)占比還會(huì)進(jìn)一步下降，依靠土地拍賣(mài)的收入來(lái)源還會(huì)進(jìn)一步降低。-400.2112-1213-1214-1215-1216-1217-12全國(guó)政府性基金收入:累計(jì)值:/公共財(cái)政收入:累計(jì)值(右軸)拍賣(mài)業(yè):拍賣(mài)成交額:土地使用權(quán):累計(jì)同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力進(jìn)出口增速與貿(mào)易順差壓力加大進(jìn)、出口同比增速與貿(mào)易差額億美元%600出口金額:當(dāng)月同比(右軸)-20000-10020200100403006050040080從進(jìn)出口增速與貿(mào)易差額來(lái)看，與去年同期相比均出現(xiàn)了一定程度的下滑，一方面之前受制于中美貿(mào)易摩擦，另一方面全球經(jīng)濟(jì)增速也都出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩的跡象。

13、-300-2009-1210-1211-1212-12進(jìn)口金額:當(dāng)月同比(右軸)13-1214-1215-12貿(mào)易差額:當(dāng)月值16-1217-1218-12數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力期待新出口訂單拐點(diǎn)來(lái)臨PMI：新出口訂單%受中美貿(mào)易摩擦的影響，464609-1210-1211-1212-1213-1214-12PMI:新出口訂單15-1216-1217-1247474848494950505151525253535454PMI新出口訂單自年初以來(lái)持續(xù)惡化，近期中美互相停止加征關(guān)稅三個(gè)月，PMI 新出口訂單數(shù)據(jù)有望短時(shí)間內(nèi)緩和，長(zhǎng)期趨勢(shì)還是要看中美貿(mào)易談判的最終結(jié)果。

14、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind1、總需求疲弱，經(jīng)濟(jì)有繼續(xù)下行壓力近期中美貿(mào)易談判進(jìn)程2018.12.11劉鶴應(yīng)約與姆努欽、萊特 希澤通電話。從中方報(bào)道 來(lái)看，雙方就落實(shí)兩國(guó)元 首會(huì)晤共識(shí)、推進(jìn)下一步 經(jīng)貿(mào)磋商工作的時(shí)間表和 路線圖交換了意見(jiàn)；從華 爾街日?qǐng)?bào)的報(bào)道來(lái)看，萊 特希澤同劉鶴通電話討論 了購(gòu)買(mǎi)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的問(wèn)題， 同時(shí)還討論了中國(guó)的經(jīng)濟(jì) 政策。2018.12.30-12.1G20峰會(huì)在阿根廷布宜諾斯艾利斯舉行，習(xí)近平與特朗普在會(huì)后舉行會(huì)晤，雙方達(dá)成90天內(nèi)雙方停止互相加征關(guān)稅，并進(jìn)行磋商談判。2018.12.5-12.7華為CFO孟晚舟在加拿大機(jī)場(chǎng)被拘留，加方稱(chēng)應(yīng)美方要求，孟晚舟涉嫌違反對(duì)伊朗制裁，

15、對(duì)孟晚舟進(jìn)行拘留，但最終美方并沒(méi)有對(duì)孟晚舟進(jìn)行引渡，加方法院最終在12月7日宣布孟晚舟獲得保釋。2018.12.19中美舉行經(jīng)貿(mào)問(wèn)題副部級(jí)通話，就雙方關(guān)心的問(wèn)題進(jìn)行溝通。2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期對(duì)沖力度貨幣政策與宏觀審慎政策的雙支柱調(diào)控框架貨幣政策宏觀審慎政策主要目標(biāo)相互支持配合， 更好的將幣值 穩(wěn)定和金融穩(wěn) 定結(jié)合起來(lái)幣值穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要目標(biāo)金融穩(wěn)定和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)貨幣政策框架向價(jià)格型調(diào)控為主逐步轉(zhuǎn)變進(jìn)一步完善宏觀審慎政策框架2233445566772、宏觀調(diào)控政策加大逆周期對(duì)沖力度88%99DR007圍繞利率走廊下限波動(dòng)逆回購(gòu)利率與DR007%央行此前曾有一個(gè)多月沒(méi)有進(jìn)行逆回購(gòu)操作

16、， 但在最近開(kāi)始連續(xù)進(jìn)行大額逆回購(gòu)，這一方面可以理解成央行在年底維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性，另一方面也是向市場(chǎng)傳達(dá)央行是為了有效維護(hù)利率走廊下限。13-12-3114-12-3115-12-31逆回購(gòu)利率:7天16-12-31銀行間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率:7天17-12-31數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度M2與社融增速持續(xù)下滑資金供需情況36 %322824201612820242832% 36自去年以來(lái)，央行及相關(guān)監(jiān)管部門(mén)加大對(duì)影子銀行以及非標(biāo)類(lèi)項(xiàng)目的監(jiān)管力度，從而導(dǎo)致社融中委托貸款與信托貸款的比重大幅降低，原本只能通過(guò)影子銀行渠道進(jìn)行融資的中小企業(yè)更加難以存活下去。1603-1204

17、-1205-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-12社會(huì)融資規(guī)模存量:同比M2:同比數(shù)據(jù)來(lái)源:中國(guó)債券信息網(wǎng) Wind812為有效解決中小企業(yè)融資問(wèn)題，央行在12月19日晚上宣布新設(shè)特定中期借貸便利工具，增加對(duì)中小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的支持力度。2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度信用利差走勢(shì)繼續(xù)分化，寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)渠道仍不通暢信用利差BPBP8080120120160160200200240 240280280320320從信用利差走勢(shì)來(lái)看， 信用利差并沒(méi)有出現(xiàn)縮小的態(tài)勢(shì)，這需要政策上加快對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)渠道的

18、有效疏通，貨幣政策工具的使用需要從數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變。404010-12-3111-12-3112-12-3113-12-3114-12-3115-12-3116-12-3117-12-31信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AAA信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AA+信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AA數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度通脹風(fēng)險(xiǎn)已過(guò)，警惕通縮風(fēng)險(xiǎn)CPI與南華豆油指數(shù)% 9872400220040 %3565200030180025431600201120021400150-11010005800-206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-121

19、4-1215-1216-1217-12南華豆油指數(shù):月CPI:當(dāng)月同比(右軸)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind003-12M1與CPI% 9876543210-1-204-1205-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-12CPI:當(dāng)月同比(右軸)M1:同比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind17-12-312、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度%通脹風(fēng)險(xiǎn)已過(guò)，警惕通縮風(fēng)險(xiǎn)原油價(jià)格與PPI130 美元/桶1201101009080706050403008-12-3109-12-3110-12-3111-12-3112-12-3113-12-3114

20、-12-3115-12-3116-12-31期貨收盤(pán)價(jià)(活躍合約):MICEX 布倫特原油PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比(右軸)PPI與CPI同比增速回落明顯，通縮風(fēng)險(xiǎn)明顯加大。0369PPI方面，基于行業(yè)高頻數(shù)據(jù)測(cè)算，12 月PPI環(huán)比-1.1， 疊加基數(shù)走高，預(yù)計(jì)同比增速回落至-30.7左右。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind-9-6CPI方面，食品價(jià)格增速大致持平，但油價(jià)回落明顯，預(yù)計(jì)CPI同比增速回落至1.9左右。公共財(cái)政支出:當(dāng)月同比(右軸)18-1217-1216-1215-12財(cái)政收支差額:當(dāng)月值公共財(cái)政收入:當(dāng)月同比(右軸)14-1213-1212-1211-1210-1209-12-20-16

21、00008-12-10-12000100-80003020-4000400605040002、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度708000減稅是財(cái)政政策需要考慮的主要方面財(cái)政收支增速與差額12000 億 元% 9080減稅是2018年財(cái)政政策的主基調(diào)，明年預(yù)計(jì)這一力度會(huì)有所增加。隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，穩(wěn)內(nèi)需、促基建的措施要求財(cái)政支出更加積極。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind2、宏觀調(diào)控政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度減稅的三種實(shí)施路徑增值稅率繼續(xù)下調(diào)落地在即，通過(guò)稅務(wù)總局公開(kāi)數(shù)據(jù)推算了幾種可能性較高減稅方案下的年化減稅規(guī)模：方案一：取消16這檔并入10那檔，6這檔不變。我們測(cè)算這種形式下年化減稅約為8570億左右。方案

22、二：將16檔稅率下調(diào)至13，10和6這兩檔不變。我們測(cè)算這種形式下年化減稅約為4268億左右。方案三：將16和10這兩檔稅率均降1個(gè)百分點(diǎn)，6那檔不變，這主要考慮到金融行業(yè)增值稅繳納絕對(duì)值很大，我們測(cè)算這種形式下年化減稅約為3600億左右。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind美國(guó):CPI:當(dāng)月同比美國(guó):核心CPI:當(dāng)月同比美國(guó):核心PCE:當(dāng)月同比15-1217-1211-1213-1209-1207-1205-1203-1201-1299-1297-1295-12-2-2-1-100112233443、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕美國(guó)失業(yè)率再創(chuàng)新低，核心通脹有所回落新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)與失業(yè)率美國(guó)核心C

23、PI與PCE千人%9.94009.02008.107.2-2006.3-4005.4-6004.5-8003.694-1296-1298-1200-1202-1204-1206-1208-1210-1212-1214-1216-1218-12美國(guó):新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù):總計(jì):季調(diào)美國(guó):失業(yè)率:季調(diào)(右軸)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind553、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)延續(xù)，但經(jīng)濟(jì)增速或?qū)⒎啪徝绹?guó)經(jīng)濟(jì)在2019年預(yù)計(jì)將延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度可能并沒(méi)有2018年那么好。從全球范圍來(lái)看，首先是世界主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速都開(kāi)始放緩，美國(guó)難以在這樣的環(huán)境下獨(dú)善其身；其次，中美貿(mào)易摩擦的

24、不確定性也會(huì)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了隱憂。美聯(lián)儲(chǔ)的加息時(shí)間可能集中在明年上半年，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速不確定性、油價(jià)疲弱抑 制通脹的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)可能在2019年上半年加息兩次，下半年加息次數(shù)尚不確定。美元指數(shù)在2019年預(yù)計(jì)將處于高位盤(pán)整的狀態(tài)，預(yù)計(jì)將維持在94-97之間進(jìn)行高位震蕩。目前情況下美債收益率出現(xiàn)倒掛，而歷史上三次美債收益率倒掛都引發(fā)了不同程度的經(jīng)濟(jì)衰退，這次同樣引起市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕歷史上美債曾出現(xiàn)過(guò)三次收益率倒掛3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕美債收益率倒掛后均出現(xiàn)不同程度的經(jīng)濟(jì)衰退美債歷史上曾出現(xiàn)過(guò)三次收益率倒掛，分別發(fā)生在1989年

25、、2000年和2006年。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在收益率倒掛之前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面不斷向好，同時(shí)通脹水平開(kāi)始提高。在此大環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息進(jìn)程，國(guó)債收益率也不斷提高，而隨著10年期國(guó)債收益率上行速度相較于2年期國(guó)債收益率的上行幅度越來(lái)越慢，最終，收益率曲線出現(xiàn)倒掛。從歷史上看，美債收益率倒掛往往是經(jīng)濟(jì)衰退的信號(hào)。歷次衰退基本上都是長(zhǎng)端利率上行的放緩，而短端利率上行速度不斷加快，這也反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速降低的預(yù)期；同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的加息也使得市場(chǎng)上的流動(dòng)性在不斷收緊，從而抑制經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步擴(kuò)張。3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕人民幣貶值壓力減輕，不排除有升值的空間人民幣匯率與中美國(guó)債利差%1

26、.61.41.21.00.8人民幣兌美元匯率在近幾日連續(xù)突破6.9、6.666.756.846.936.8的關(guān)鍵點(diǎn)位，考 慮到中美貿(mào)易談判還 在進(jìn)行中，如果談判 結(jié)果較好，不排除人 民幣還有升值的空間。6.576.48在1月4日央行召開(kāi)的0.66.390.46.300.215-12-3116-03-3116-06-3016-09-3016-12-3117-03-3117-06-3017-09-3017-12-3118-03-3118-06-3018-09-30中債國(guó)債到期收益率:10年:-美國(guó):國(guó)債收益率:10年中間價(jià):美元兌人民幣(右軸)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind2019年工作會(huì)議上， 提出穩(wěn)步深化

27、匯率市場(chǎng)化改革，同時(shí)保留之前的保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind3604-1205-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-12歐元區(qū):制造業(yè)PMI歐元區(qū):服務(wù)業(yè)PMI3606-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-12歐元區(qū):HICP(調(diào)和CPI):當(dāng)月同比歐元區(qū):核心HICP(核心CPI):當(dāng)月同比(右軸)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind0.6-0.73、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕2.0%歐元區(qū)11月CPI

28、繼續(xù)回落歐元區(qū)CPI%PMI：制造業(yè)和服務(wù)業(yè)4.260603.51.856562.81.652522.11.448481.41.244440.71.040400.00.8英國(guó):核心CPI:同比(右軸)英國(guó):ILO失業(yè)率:16歲以上:近三個(gè)月平均:季調(diào)3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕英國(guó)ILO失業(yè)率略微反彈英國(guó)失業(yè)率英國(guó)CPI%8.48.44.93.67.87.84.23.27.27.23.5 2.86.66.62.82.46.06.02.12.05.4 5.41.41.64.84.80.71.24.2 4.20.00.806-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1212-1213-12英國(guó):CPI:同比14-1215-1216-1217-12數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind3、美債收益率倒掛再現(xiàn)，人民幣貶值壓力減輕歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然趨弱歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速在2018年一季度見(jiàn)頂之后，年內(nèi)