企業(yè)研究論文-中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇的影響因素.doc

企業(yè)研究論文-中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇的影響因素摘要本文以中小企業(yè)板102家上市公司(2006年12月31日前上市)20042006年間的面板數(shù)據(jù)為基礎，運用逐步回歸分析法，以賬面杠桿作為資本結(jié)構(gòu)的度量指標，考察中小企業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素。研究結(jié)果表明，當其他變量保持不變時，企業(yè)杠桿與資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)有形性之間呈顯著的正向相關關系，總杠桿隨收益率、市賬比的增加而下降，隨總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的上升而提高，長期杠桿量度隨凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高而下降，隨每股經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量的增加而提高，非債務稅盾只對賬面總杠桿具有負向影響，企業(yè)年齡和GDP增長只對賬面長期杠桿具有負向影響。關鍵詞中小企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；影響因素；逐步回歸一、引言資本結(jié)構(gòu)問題涉及到股東、管理者及債權(quán)人三方的利益和沖突，影響著企業(yè)的融投資行為、資源配置效率及其經(jīng)營活動，研究影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素，對提升企業(yè)價值以及市場的資源配置效率具有重要的現(xiàn)實意義。自Modigliani和Miller1958年發(fā)表MM理論以來，學者們對影響資本結(jié)構(gòu)的因素進行了大量的理論與實證研究。Titman和Wes-sels(1988)采用因子分析法對影響美國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素進行研究，他們認為，影響資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)特征方面的因素主要有：獲利能力；規(guī)模；資產(chǎn)擔保價值；成長性；非債務稅盾；波動性。Frank和Goyal(2004)以19502000年度美國非金融類上市公司為樣本，利用CRSP數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)進行了實證研究，他們認為影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的主要因素有行業(yè)杠桿、市賬比、企業(yè)擔保價值、盈利率、股利支付率、資產(chǎn)規(guī)模對數(shù)和預期通貨膨脹率。學者們借鑒資本結(jié)構(gòu)理論與實證的研究成果，對中國上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素進行了大量的實證研究。Chen(2004)、Huang和Song(2002)、胡國柳(2006)等學者基于不同的研究目的，分別對不同分析期間的中國上市公司企業(yè)樣本進行實證研究，基本認同盈利能力、資產(chǎn)(企業(yè))規(guī)模、資產(chǎn)有形性、非債務稅盾、成長性、周轉(zhuǎn)能力、現(xiàn)金流、投資能力等因素對中國上市公司的資本結(jié)構(gòu)水平具有顯著影響。從現(xiàn)有的研究成果來看，對于中國中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素的研究上缺乏理論與實證支持，基于此，本文對中小企業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素進行實證研究。二、研究設計與變量描述本文以中小企業(yè)板2006年12月31日前上市的102家上市公司為樣本，運用逐步回歸分析法，對20042006年期間的面板數(shù)據(jù)進行實證，研究所用數(shù)據(jù)均來自上證網(wǎng)上市公司年度財務指標匯總，所用統(tǒng)計軟件為SPSS13.0。(1)被解釋變量本文研究所使用的資本結(jié)構(gòu)定義，是指公司資金來源中債務資金所占的比例，即杠桿比率。為較全面地考察中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的特征及其影響因素，本文采用市場價值杠桿和賬面價值杠桿兩類量度，分別是市場總杠桿、市場長期杠桿、賬面總杠桿和賬面長期杠桿，其定義為：市場總杠桿(MTD)=負債賬面總額/資產(chǎn)市場價值市場長期杠桿(MLD)=長期負債賬面總額/資產(chǎn)市場價值賬面總杠桿(BTD)=負債賬面總額/賬面資產(chǎn)總值賬面長期杠桿(BLD)=長期負債賬面總額/賬面資產(chǎn)總值其中，資產(chǎn)市場價值=分析期期末流通股股數(shù)期末股價+期末非流通股數(shù)期末每股凈資產(chǎn)，負債賬面總額、長期負債賬面總額數(shù)據(jù)取資產(chǎn)負債表期末值。(2)解釋變量對于可能影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇的變量，根據(jù)前人的研究并考慮財務數(shù)據(jù)的可得性，本文共選取11個指標變量，相關定義見表1。三、實證結(jié)果與分析從表2的描述性統(tǒng)計來看，中小企業(yè)板上市公司的平均BTD為36.62%，杠桿水平較低，BLD均值為3.65%，長期負債額度非常小，MTD均值為27.90%，MLD均值為3.17%，負債水平總體處于低值區(qū)間，表明在中國現(xiàn)行金融市場制度環(huán)境下，中小企業(yè)對銀行的依賴程度不大，也可能意味著在現(xiàn)行信貸制度和銀行體制下，中小企業(yè)取得銀行信貸資金的難度較大。BTD與MTD的相關系數(shù)為0.939，MLD與BLD的相關系數(shù)為0.876，高度正相關，BTD、MTD與BLD、MLD的相關系數(shù)分別為0.408、0.375、0.361和0.342，低度正相關，具有統(tǒng)計意義，說明總杠桿與長期杠桿包含的信息不同，分別進行分析具有經(jīng)濟意義。為考察影響中國中小企業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)水平選擇的影響因素，本文建立如下回歸模型，使用SPSS13.0軟件進行Stepwise回歸檢驗，影響不顯著的變量回歸值未在表中列示。式中CS表示資本結(jié)構(gòu)，回歸模型分別代入BTD、BLD、MTD和MLD；o和i為待估參數(shù)，it為隨機擾動項，Xit為變量矩陣，代表t年度i公司的表2中的11個變量，回歸結(jié)果如表3、表4。1.資產(chǎn)規(guī)模。資產(chǎn)規(guī)模變量與四種杠桿量度在1%的顯著性水平上具有正向變動關系，其他變量不變時，資產(chǎn)規(guī)模變量每增加1個標準差，四類杠桿分別增加0.427、0.263、0.462和0.252個標準差單位，表明公司規(guī)模越大，抗風險能力越強，具有更強舉債能力。2.盈利能力。收益率對兩類總杠桿量度具有負向影響，在1%的水平上顯著，未發(fā)現(xiàn)收益率對長期杠桿的顯著影響；凈資產(chǎn)收益率對賬面總杠桿具有顯著的(1%的水平)正向影響，而對兩類長期杠桿具有顯著的(1%的水平)負向影響。表明收益率越高，對債務資金的需求越小。3.資產(chǎn)有形性?；貧w結(jié)果表明，在1%的顯著性水平上，資產(chǎn)有形性對4類杠桿均具正向影響，意味著具有更多有形資產(chǎn)的企業(yè)，可用于債務擔保的資產(chǎn)品質(zhì)好，負債水平可以更高。4.企業(yè)運營能力。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與總杠桿水平之間是正向相關關系，與長期杠桿水平之間是負向相關關系，意味著，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力越強，企業(yè)獲得商業(yè)信用和短期債務的能力就越強，對長期債務資金的依賴度越弱；每股經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量對兩類長期杠桿具有正向影響，表明每股經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量凈額越高，企業(yè)就具有越強的償付能力，可以為項目籌措更多的長期債務資金。5.市賬比。市賬比對兩種總杠桿量度具有1%水平上顯著負向影響，表明企業(yè)成長性越好，對債務資金依賴性越弱，對長期杠桿水平的影響不顯著，是因為樣本企業(yè)新上市籌集了大量權(quán)益資金，企業(yè)暫不需要舉借長期債務資金。6.非債務稅盾、年齡和GDP增長。非債務稅盾只對賬面總桿桿具有負向影響，意味著折舊和攤銷基金的提取補充了企業(yè)對營運資金的需求；公司年齡只對賬面長期杠桿具有負向影響，其原因是樣本企業(yè)上市時間最多3年和籌措了大量的權(quán)益資金；GDP增長率在5%的水平上對賬面長期杠桿具有負向影響。有效性檢驗：本文4類杠桿回歸的調(diào)整R2分別為0.649、0.296、0.681和0.234，對橫截面面板數(shù)據(jù)的回歸分析而言，擬合優(yōu)度較好；4個模型的F值分別為50.981、12.375、81.729和12.561，在1%的水平上回歸顯著；D.W.值分別為2.166、2.139、2.134和2.142，均接近于2，符合無自相關性要求；VIF值均小于10，符合無多重共線性的要求。四、研究結(jié)論與可能含義在本文的研究背景下，實證檢驗結(jié)果表明，影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)水平選擇因素中，企業(yè)4類杠桿隨資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)有形性的